宏观专题：一季度地方经济：东北华北回暖，东部沿海仍强
一季度各省GDP涨跌互现、分化明显。一季度31个省份中，GDP增速较去年底回升、下降的均为13个，与去年同期相比则是15升3平13降。横向比较，西南各省增速仍高，华东沿海仍是中流砥柱，东北、西北仍较低迷。
东北经济企稳，受益工业回暖。东北经济排名继续下滑，但增速较前期反弹，辽宁虽继续殿后，但增速由负转正。东北工业占比、国资占比高，工业品价格上涨带动工业企业尤其是国企经营状况改善，是东北经济企稳的主因。
华北经济反弹，受益价格上涨。而钢价、煤价上涨也同样带动华北地区的河北、山西和内蒙古经济反弹。钢价走强令1季度河北工业增速回升至4.5%，煤价上涨则令山西工业增速升至5.8%，内蒙古更是跳升至7.6%。
东部沿海仍强，外需暖创新强。1季度东部沿海省份经济继续向好。一方面外需回暖令出口占比较高的东部沿海各省经济明显改善。另一方面科技创新持续为第三产业提供动力，1季度东部沿海各省三产增速普遍在8%以上。
一周扫描：
海外：美国加息预期升温，欧洲经济力压美国。上周美联储5月会议维持基准利率不变，认为尽管3月以来经济活动放缓，但劳动力市场改善、消费仍然坚实，6月加息概率升至78.5%。4月美国新增非农就业人口21.1万，非农就业恢复正常基本确定了6月加息的可能。市场目前对年内第三次加息的时点仍有分歧。上周欧盟统计局公布欧元区一季度GDP同比初值1.7%，环比初值0.5%。欧元区GDP环比增速连续3个季度增长，复苏势头力压美国。
国内经济：工业生产降温。4月全国制造业PMI回落至51.2，服务业PMI回落至52.6。4月64城地产销售面积同比下降27%，5月前6天日均销量同比降幅19%。4月全国地产销售大概率继续降温。4月发电耗煤增速降至14%，5月第一周发电耗煤增速降至8.8%；4月中上旬粗钢产量增速降至2.8%，4、5月工业生产或持续降温。库存周期仍是短期经济的主要驱动，当前或已进入被动补库存：一是PMI原材料库存平而产成品库存升；二是需求、价格拐点已先后出现；三是越来越多的行业正从“需求旺库存补”转向“需求弱库存补”。从主动补库存向被动补库存意味着经济重回衰退期。
国内物价：PPI大幅回落。上周食品价格环比跌幅扩大至0.3%，4月商务部食品价格环比下跌1.8%，统计局食品价格环比微涨0.1%，预测4月CPI食品价格环比下跌0.6%，CPI稳定在1.1%。5月初食品价格仍跌，但去年食品价格跌幅较大，预测5月CPI反弹至1.5%。4月以来煤价、钢价下跌，4月港口期货价格环比下跌1.1%，预测4月PPI环比下跌0.7%，同比降至6.1%，预测5月PPI同比降至5.5%。4月以来经济回落，商品价格大跌，4月PMI原材料和出厂价格大幅下滑，预示通胀预期显著缓解。
流动性：去杠杆进行时。上周R007均值下行至3.66%，R001均值下行至3.01%，货币利率仍高。央行操作逆回购2500亿，逆回购到期2400亿，MLF回笼2300亿，整周净回笼2200亿。美元继续下跌，在岸和离岸人民币汇率保持在6.9。上周证监会要求券商禁止开展资金池业务，券商集合控杠杆降规模，将进一步冲击流动性。银监会、证监会等陆续出手规范银行、券商投资行为。央行在2、3月份资产收缩1万亿，估算3月末金融机构超储率位于1.4%的历史低位，从央行到金融机构的去杠杆正在持续推进。
国内政策：房贷继续收紧。财政部等六部委联合发布通知，要求尽快组织一次地方政府及其部门融资担保行为摸底排查，全面改正地方政府不规范的融资担保行为，应当于7月31日前清理整改到位。北京多家银行将首套房房贷利率恢复至基准利率，二套房房贷利率上浮20%；此外苏州、福州、广州的首套也回到了基准利率，而上海、深圳房贷利率也开始上调到95折。
资管规模收缩，债市持续调整——海通利率债周报
专题：集合计划监管趋严，债市等待方向
1)金融去杠杆深化。今年以来，金融机构监管政策层层递进，4月银监会连续出台包括6号文、46号文、53号文在内的多个文件，通过银行自查整改的方式，限制同业、理财业务的多项套利和资金空转行为。之后证监会也出台政策，对券商资管资金池产品加强监管，本质仍是减少期限错配和刚性兑付，降低券商产品的系统性风险。
2)证监会对集合计划监管。主要针对券商资管的资金池集合计划，大集合和小集合产品均有涉及。禁止开展资金池业务，资管产品的期限应和所投资产期限一一对应，不得存在滚动发行、期限错配、集合运作、分离定价的资金池业务。此外，公募产品不得进行份额分级。
3)集合计划规模或趋降。后续大集合逐步清理，随着资产到期而规模逐步萎缩，而小集合新产品停发，存续产品规模取决于资金方。若后续资金方赎回，未到期资产将遭遇抛售，集合计划规模下降是中期趋势，对债市影响较大。
4)集合监管对信用债不利。当前经济总需求有下滑迹象，基本面下行最终将对利率债有支撑，而委外和资管产品资金回归银行，最终也将配置利率债等安全资产。但是券商集合产品大量配置信用债，若久期较长不能在过渡期内自然到期，必然面临抛售压力，长久期、低评级信用债将首当其冲。因此相比利率债，中期内对信用债更需谨慎。
上周市场回顾：一级发行加量，二级曲线扁平
一级市场：一级发行加量，招标结果不佳。上周国债中标利率高于二级市场，政金债中标利率有所分化，认购倍数均较差。周五财政部发行91天的贴现式国债，中标利率略高于二级市场5BP，认购倍数为1.9。上周记账式国债发行820亿，政金债发行636亿，地方债发行354亿，利率债共发行1810亿，较前一周增加405亿。同业存单的发行量则继续下降，上周发行1954亿，净融资额248亿。
二级市场：收益率曲线扁平化。上周市场在券商集合受监管传闻影响下继续缓慢调整，短端调整幅度大于长端。具体来看，1年期国债上行23BP至3.39%；1年期国开债上行15BP至3.86%；10年期国债上行9BP至3.56%；10年期国开债上行9BP至4.26%。
本周债市策略：资管规模收缩，债市持续调整
资金面压力仍存。当货币市场利率出现下行之时，央行随即暂停逆回购，表明央行在金融去杠杆的背景下，有意维持货币利率高位。当前从银行到非银均在压缩高风险资管规模，持续扩充的信用开始走向逆过程，资金面压力短期难以缓解。上调短期7天回购利率中枢到3.3%。
经济库存周期步入尾声。从经济基本面来看，当前或已进入被动补库存阶段：一是PMI原材料库存平、产成品库存升；二是需求、价格拐点已先后出现；三是行业正在从“需求强补库存”转向“需求弱补库存”，这意味着经济重回衰退期的概率在增加。
大资管规模收缩，债市持续调整。一行三会统筹监管之下，4月信托产品规模环比下降57%，后续券商资管产品规模环比也将出现萎缩，大资管面临收缩。此外，4月理财发行数量环比减少15%，银行表外扩张放缓，银行表内也有所收缩，意味着金融去杠杆正在走向实质阶段，债市将持续调整。短期上调10年国债利率区间3.3-3.7%。
城投信仰生变，投资价值趋降——海通信用债周报
本周专题：规范地方融资，城投债何去何从？
1)六部委发文进一步规范地方融资。5月3日财政部、发改委等六部委联合发布《进一步规范地方府举债融资行为的通知》，是规范地方融资政策的延续，侧重点在于规范融资担保、禁止PPP变相举债。
2)“13汝城水电债”拟提前偿还。5月5日“13汝城水电债”公告称拟提前偿还，回购净价按市场估值(91.0752元)，高于债券90元的面值。目前债市调整幅度加深、流动性风险升温，此时按估值提前偿还对投资者而言损失不大，故而对市场的冲击比较小；但长期来看，可能会加强示范效应。
3)城投债持续调整，融资成本抬升。一级市场上，城投债平均发行利率已经较16年10月上行了近200BP，近期各等级城投中票的平均发行利率均在市场平均水平以上，发行量有明显萎缩。二级市场上，城投债相对于产业债调整幅度更大一些，城投债-产业债利差大幅缩窄，目前AAA级城投债与产业债利差已经很小，在10BP以内，低等级债券之间相差还比较大，但也在快速缩窄中。
4)城投债投资价值趋降。地方融资监管加强是必然趋势，城投信仰在逐渐消退，估值会向产业债靠近。短期内城投债还有置换额度，但明年置换结束后，城投平台将依赖自身偿还债务，造血能力差、现金流紧张的城投平台很可能会暴露风险。
一周市场回顾：供给基本持平，收益率整体上行。一级市场净供给-106.4亿元，与前一周基本持平。AA等级以39%的占比位列第一，综合行业债券占比达到26%，在发行的61只主要品种信用债中有14只城投债。二级市场交投下降，收益率整体上行，其中1年期品种中，AAA、AA与AA-等级收益率上行幅度最大达7BP，其余等级收益率上行4-6BP。3年期品种中，AA等级收益率上行15BP，AAA等级收益率上行13BP，其余等级收益率上行8-12BP。5年期品种中AA等级收益率上行幅度最大达14BP，AAA等级收益率上行12BP，超AAA、AAA-与AA+等级收益率上行11BP，AA-等级收益率上行9BP。7年期品种中AAA等级收益率上行11BP，其余等级收益率均上行10BP。
一周评级调整回顾：云南路桥评级展望下调。本周发生了2项信用债主体评级向上调整，同时发生1项主体评级展望下调。评级上调的发行人中，桐昆集团为产业债发行人，四川龙阳天府新区建设投资有限公司为城投债发行人，前者评级上调主因发行人2016年非公开发行股票成功，资本实力明显增强；后者主因接受了简阳市政府注入的12宗土地使用权，公司所有者权益规模出现较大幅度增长，同时业务规模扩张带动公司营业收入出现较大幅度提升。本周评级下调的发行人为云南路桥股份有限公司，建筑业发行人，评级展望由稳定下调至负面，主因发行人受磨思公路工程款审减影响出现较大亏损，盈利能力大幅下降，公司全部债务规模增加较快，同时跟踪期内公司净资产规模下降，资产负债率上升，债务负担有所加重。
投资策略：城投信仰生变，投资价值趋降。上周信用债跟随利率债大幅调整，AAA级企业债收益率平均上行10BP、AA级企业债收益率平均上行11BP、城投债收益率平均上行10BP。下一步表现如何？建议关注以下几点：
1)六部委联合规范地方融资。上周财政部联合五部委发文进一步规范地方政府融资行为，是从去年底以来一系列组合拳的延续，内容来看主要是以前监管政策的重申，但后续执行力度将加强。其中明确提到推动融资平台转型为市场化国企，融资平台与地方政府信用的切割将是大势所趋，后续需关注地方政府设立担保公司的具体细则、融资平台转型指导意见、城投债发行门槛是否变化等。
2)券商资管集合监管加码。近期部分省市证监局开始着手规范清理券商资管集合产品，资金池业务模式告终。据我们了解，监管会设置一定的过渡期，规模不能新增，到期后清理或转型。券商集合产品大量配置信用债，若久期较长不能在过渡期内自然到期，必然面临抛售压力，长久期、低评级信用债将首当其冲。
3)城投债投资价值趋降。我们自去年底以来一直强调，政府规范地方政府融资行为的决心不容低估，融资平台与地方政府信用的切割是必然趋势，一旦城投债违约，城投债整体都将面临价值重估。虽然由于目前城投融资渠道仍畅通、债务置换仍在推进，短期城投信用风险有限，但未来不确定性较大，目前城投债估值仍由信仰支撑，投资价值趋降，建议谨慎对待，精挑细选。
风险仍需释放——海通可转债（爱基,净值,资讯）周报
专题：久其软件(行情002279,买入)基本面梳理
久其软件（002279）已于4月收到可转债发行批文，金额7.8亿。公司2016年年度权益分派的股权登记日为5月10日，除权除息日为5月11日。按照相关规定和历史经验，我们预计公司完成权益分派后将发行可转债。久其软件是国内领先的管理软件供应商。主营业务为电子政务、集团管控、大数据及移动互联网业务，用户遍布各级政府部门、直属机构和大型国有企业集团。
我们认为久其软件未来看点在于：第一，受益于华夏电通在司法信息化业务的稳健增长、公司在交通领域的政府信息化业务拓展，电子政务和集团管控两大传统业务有望继续发力。第二，亿起联科技和瑞意恒动为代表的移动营销业务有望继续发展。截至17年5月5日，公司总市值96亿元，PE-TTM42X，PE(2017E)为30X，处于历史相对低位。风险提示：业绩季节性波动风险、商誉减值风险、经济系统风险等。
上周市场回顾：转债市场小幅下跌
上周中证转债指数下跌0.30%，日均成交量环比回升；同期沪深300、中小板指数、创业板指数跌幅在1.7%~2.2%，债市同样下跌。分个券来看，仅广汽(+4.27%)、汽模(+3.37%)、白云(+2.82%)和宝钢EB(+1.15%)收涨，跌幅前5位的是清控EB、凤凰、国贸、蓝标、以岭(跌幅在1.6%~2.7%)。皖新EB复牌后跟随正股下跌1%。
新券追踪：新增预案方面，宝武集团拟发行150亿可交换债、期限3年、正股为宝钢股份(行情600019,买入)；另新增水晶光电(行情002273,买入)(12亿)、新泉股份(行情603179,买入)(4.5亿)、凯发电气(行情300407,买入)(3.5亿)转债预案。审批进度方面，小商品城(行情600415,买入)CB(11亿)已获反馈，嘉澳环保(行情603822,买入)CB(2.5亿)、大洋电机(行情002249,买入)CB(34亿)、利欧股份(行情002131,买入)CB(29.5亿)已获受理。截至5月5日，待发行新券共计2033亿元，其中转债1709亿元。
个券重点事件：上海电气(行情601727,买入)相关证券将于5月8日起复牌。光大银行(行情601818,买入)拟非公开发行H股，价格RMB4.72元，金额310亿元，高于4.36元的转债转股价。皖新传媒(行情601801,买入)控股股东拟增持。白云机场(行情600004,买入)和中免公司签署了进境免税项目经营合作协议。
本周转债策略：风险仍需释放
风险仍需释放。上周平均溢价率继续回升至34%，转债估值似乎难以大幅压缩，但正股才是决定性因素。考虑到当前经济增长后继乏力，利率中枢抬升，监管风暴逐步升级，风险偏好难升，建议多一些耐心，等待风险释放，关注一级机会。
条款博弈方面，截至5月5日，白云和歌尔转债提前赎回触发进度均为7/30，随着越来越临近“15/30，130%”的触发条件，建议及时兑现或转股；但如果正股和转债出现大幅调整，可以考虑参与博弈强赎机会。
个券方面，未来可以等待两类机会，一是股性券遭遇调整后的低吸机会，如广汽(转债估值低、自主品牌崛起、业绩超预期)、三一(土方机械复苏、一带一路下海外收入提升预期)，二是债性券YTM进一步扩大(甚至超过同期限国债收益率)的配置机会。其中凤凰EB的YTM已经达到3.52%，高于同期限国债收益率，在市场还不明朗的背景下，预计YTM将持续位于高位(如14年的重工转债、民生转债)，但好在有债底支撑，大幅下跌的可能性较小。
风险提示：基本面变化、股市波动、货币政策不达预期、价格和溢价率调整风险。